原题目：【深度】民士达833394.BJ：芳纶纸“单项冠军”率先邦产取代，航空、高铁及新能源需求壮阔开源北交所查究

　　民士达安身芳纶纸自立研发，胜利冲破杜邦公司的环球垄断成为邦内第一家芳纶纸自立创制商，市占率环球第二；正在泰和集团高稀缺性的优质芳纶纤维原料产能保证下，公司间位及对位芳纶纸热销环球，客户掩盖中航、中车、ABB、西门子、迅斐利等出名企业，下逛涉及电气、航空、轨交、风电等。2022年邦内市占率约为12.8%，已成为“邦度级单项冠军”、邦度级专精特新“小伟人”。2018-2022年公司完毕营收/归母净利润CAGR达26.5%/40.5%；2022年营收/归母净利润2.82/0.63亿元，同比增加29%/70%，庇护较疾增加动能。跟着2021年开启3000吨芳纶纸项目及募投1500吨新产能接连落地，公司希望启动增加第二弧线 年的归母净利润离别为 0.77/0.98/1.25亿元，对应 EPS 离别为0.52/0.67/0.86元/股，对该当前股价的 PE 离别为26.1/20.5/15.9倍，看好公司工业链的坚韧位置，初次掩盖赐与“增持”评级。

　　公司电断气缘芳纶纸现时通常运用于干式/油浸式变压器和各范畴电机，供应ABB、西门子等头部客户。而正在汽车和电力行业革新下，估计新能源车2025年完毕43%排泄、海优势电新装机占比2031年擢升至30%，公司将借力芳纶纸新产物的高功能上风及募投开发新产能，聚焦于随电压、功率继续升高而接连擢升电断气缘央求的新能源汽车电机，以及情况庞杂、绝缘冗余高的海优势电摆设，完毕电断气缘范畴的交易横向拓展升级。

　　1、焦点看点：芳纶纸邦度级“小伟人”市占环球第二，坚韧上逛+优质客户驱动事迹增加

　　1.1、看点一：22年营收/利润增加29%/70%，邦产取代前锋提拔芳纶纸邦内第一、寰宇第二

　　民士达为邦内第一家芳纶纸自立创制商，重要产物芳纶纸是一种高功能新质料，通常运用于电力电气、航空航天、轨道交通、新能源、电子通信、邦防军工等紧张范畴。公司冲破了杜邦公司的环球垄断，商场承认度和品牌出名度逐渐擢升，产物贩卖区域掩盖境内商场以及欧洲、美洲、亚洲等境外商场，重要直接客户或终端客户涵盖了中航集团、中邦中车、瑞士ABB公司、德邦西门子公司、德邦迅斐利公司、法邦施耐德公司、松下电器等邦外里出名企业。目前，民士达芳纶纸产物的环球商场占据率居于第二位，仅次于美邦杜邦公司，已成为“邦度级创制业单项冠军树模企业”、邦度级专精特新“小伟人”企业，并于2021年8月被工业和音讯化部列入“发起接济的邦度级专精特新‘小伟人’企业名单(第二批第一年)”。

　　2018年公司收入初次冲破1亿元，自此增加步入新台阶, 5年间完毕营收/归母净利润CAGR达26.5%/40.5%。2022年公司完毕营收2.82亿元，同比增加29.44%；完毕归母净利润6341万元，同比增加70%，庇护高速增加态势。收入逐年递增的理由正在于，继续加强的商场开辟技能为收入历久安祥增加奠定了精良的根柢；且民士达行为寰宇首家芳纶纸分娩企业，也是目前邦内芳纶纸行业龙头企业和邦内范围最大的芳纶纸创制企业，继续巩固的研发技能使得公司正在商场逐鹿中仍旧肯定的逐鹿位置，同时研发效果转化为商场需乞降承认的产物，丰厚了产物品种，为公司创作新的营收增加点。

　　2022毛利率上升至31.44%，2023Q1进一步上升至36%；时刻用度率完全有较大幅度低浸，2022年已低浸至10%把握，用度管控技能较强，策动净利率擢升至22%。毛利率2021年度较2020年度上涨3.18pcts，重要理由为原质料贬价、客户质地升高、公司产物机闭中对位占比增进导致均价上升等成分。2020年-2022时刻用度率离别为14.3%、13.2%、10.8%，个中2020-2022年研发用度率离别为7.6%、6.2%、6.0%，是公司最重要的用度种别。2023Q1时刻用度率有所上升，重要因为季候性成分，收入基数较小。

　　源委众年蕴蓄堆积和发扬，民士达造成了种类机闭相对完满的芳纶纸产物编制，芳纶纸产物厚度掩盖0.025mm-0.76mm不等，涵盖十余个系列上百种细分规格型号，可餍足客户的众样化需求。芳纶纸 (又称“聚芳酰胺纤维纸”)以芳纶短切纤维和芳纶浸析纤维为重要原质料，经纤维散开，通过湿法成形技巧制备成纸，再经高温整饰制得的种高功能新质料，其化学机闭安祥、呆滞功能杰出，具有高强度、耐高温、性子阻燃、绝缘、抗腐化、耐辐射等诸众特征，通常运用于电力电气、航空航天、轨道交通、新能源、电子通讯、邦防军工等紧张范畴。

　　遵照芳纶纸重要原质料的分歧，公司重要产物可分为间位芳纶纸系列产物和对位芳纶纸系列产物。间位芳纶纸系列产物以间位芳纶纸为主，同时席卷少量间位芳纶纸衍生品。个中，间位芳纶纸产物是以间位芳纶短切纤维和间位芳纶浸析纤维制成。间位芳纶纸衍生品系由间位芳纶纸为重要原质料经初加工而成，如用于油浸式变压器的芳纶纸基菱格点胶纸、芳纶纸板等产物。对位芳纶纸以对位芳纶短切纤维和间位芳纶浸析纤维为重要原质料制得，与间位芳纶纸比拟，对位芳纶纸正在强度、耐高温等功能目标方面具有显然上风。对位芳纶纸重要运用正在蜂窝芯材上，行使对位芳纶纸制备的蜂窝芯材归纳力学功能比拟间位芳纶纸蜂窝芯材明显升高，其强度为一致质地钢铁的5倍，但密度仅为钢铁的五分之一。

　　间位、对位芳纶纸产物均接连增加，2019年-2022年，间位芳纶纸系列产物营收自1.30亿元擢升至2.6亿元，占主买卖务收入比重庇护正在9成以上，为公司重要收入来历；对位芳纶纸系列产物属于较高端品类，单价相对更高，目前邦内商场运用较少但需求急迅擢升，营收占比呈逐年增进趋向，2022年完毕营收超2000万元，占比7.21%，其占比增进希望策动公司产物完全价钱量擢升。

　　1.2、看点二：芳纶纸行为电断气缘及机闭质料难以取代，2028年邦内潜正在需求超1.2万吨

　　凭据产物的性能性运用分歧，公司产物的下逛运用范畴重要席卷电断气缘(行为绝缘质料)、蜂窝芯材 (行为轻量化机闭质料)范畴。个中，间位芳纶纸系列产物重要用于电断气缘范畴，少量用于蜂窝芯材范畴；对位芳纶纸系列产物重要用于蜂窝芯材范畴。比拟间位芳纶纸制制的蜂窝芯材，对位芳纶纸蜂窝芯材强度更高，但因其本钱较高，日常运用正在对强度央求较高的蜂窝芯材范畴。

　　目前，电断气缘是芳纶纸重要运用场景，也是公司的交易根本盘。1）环球商场：芳纶纸需求的34%来自蜂窝芯材，而电断气缘范畴的需求占比为64%。2）邦内商场：对标环球消费机闭，我邦电断气缘范畴的运用则占到芳纶纸总破费量的90.76%，而蜂窝机闭质料及其他复合质料的消费占比仅为9.24%。理由重要正在于邦内各行业正在机闭质料上相对蓬勃邦度对本钱更敏锐而功能央求相对不那么高，是以价钱较高的芳纶纸蜂窝往往仅用于飞机、高铁等少量高端创制范畴。目前我邦芳纶纸正在运用占比9成的电断气缘范畴，运用的整体产物重要为百般变压器、电机、发电机等电气摆设。

　　正在电断气缘范畴，芳纶纸可用于电力电气、轨道交通、新能源汽车、风力发电等范畴，行为耐高温绝缘质料运用正在电气工业装置、前辈轨道交通装置、新能源汽车、风力发电装置等范畴的牵引变压器、牵引电机、驱动电机、变压器、发电机、高压或特高压输变电等电力电气摆设。相较于守旧的纸基 (植物纤维素基) 绝缘质料，芳纶纸耐温性、耐候性更好，更能保证电力摆设安祥、安定运转，更能餍足大功率、高电压摆设的绝顶央求；同时，芳纶纸能升高电气摆设的安定功能，减小摆设尺寸，减轻重量，加强秉承负载的技能，升高摆设的牢靠性等。

　　正在蜂窝芯材范畴，芳纶纸经涂胶、叠合、热压、切边、拉伸、定型、浸胶、固化等一系列庞杂工艺而制制成的具有自然蜂巢的六边形机闭的非常质料，即芳纶纸蜂窝芯材，甜头是轻质、高强、高模、机闭安祥性强且隔音、隔热、阻燃等，能够行为轻质高强机闭质料，运用于航空航天、轨道交通、邦防军工等核心范畴。个中，正在航空航天等范畴，用航空级芳纶纸基质料制成的蜂窝机闭质料，可用于飞机、直升机等航天器的天线罩、雷达罩、壁板、舱门、地板等部件，以及飞机的大刚性、次受力部件。行为飞机复合质料蜂窝夹层机闭的首选芯材，可低浸飞机的机闭质地、完毕性能部件透波、降噪、隔热功能。正在轨道交通范畴，芳纶纸蜂窝夹层芯材已正在高铁车辆的车厢侧板、顶板、座椅、隔板、行李架以及天窗板等部位上获得运用，减轻车辆质地，升高列车的速率。别的，芳纶纸蜂窝芯材也可用于风机叶片、船舶逛艇、赛艇、滑雪板、房车等产物的创制。

　　最早呈现的芳纶纸是上世纪六十年代由美邦杜邦公司研发的Nomex纸。其用Nomex芳纶短纤维和芳纶浆粕行为原料，采用湿法成形制得。之后凭据分歧的用处，美邦杜邦公司先后开辟了分歧类型的Nomex纸。我邦自二十世纪七十年代先河对芳纶举办查究，并行为邦度“七五”、“八五”、“九五”的核心项目，但因为海外正在技巧上的封闭，二十世纪末也没有赢得本质性进步。直到进入二十一世纪，民士竣工功研制出间位芳纶纸，打垮了美邦杜邦公司的环球独家垄断，使我邦成为寰宇上第二个不妨分娩芳纶纸的邦度，民士达也以是奠定了我邦芳纶纸行业的龙头位置。

　　近年来，我邦接连加大对芳纶纤维质料、芳纶纸的计谋接济力度。独特是近几年我邦高速列车、邦产飞机创制及航空母舰等装置创制业的急迅发扬更是策动了芳纶绝缘纸和芳纶纸蜂窝芯材的发扬，跟着芳纶纸运用范畴的增加，芳纶纸商场估计有精良的发扬前景。

　　跟着新能源汽车、风力发电、光伏发电、5G通讯等芳纶纸新兴运用范畴的呈现，芳纶纸的商场需求逐渐伸张。我邦芳纶纸的研发与分娩固然起步相对较晚，不过近年来的技巧提高却很疾，目前芳纶纸已通常运用于电力电气、航天航空、轨道交通、邦防军工等工业范畴。

　　中邦商场对芳纶纸的需求开始阐扬正在电断气缘范畴，个中，变压器是目前我邦行使芳纶纸较众的范畴。同时，跟着我邦的铁道电气化以及都邑地铁、轻轨的大范围维护，对席卷大功率牵引变压器正在内的高速列车的相干摆设也提出了更高的央求。芳纶蜂窝芯材是我邦芳纶纸商场的另一个紧张运用范畴，其已正在飞机分娩中行为一种高功能轻质航空质料获得了成熟应用。跟着我邦邦产飞机商场的急迅发扬，芳纶纸蜂窝机闭正在邦产飞机中的运用比例会渐渐升高。别的，芳纶纸蜂窝等新型轻质机闭质料正在高速列车上的节能、低浸噪声污染影响特殊显然，估计芳纶质料和成品改日将施展更大影响。

　　凭据QYResearch测算数据，因为下逛行业的强劲需求，中邦芳纶纸消费量已从2017年的2742吨升高到2021年的4215吨，均匀增加率为13.43%，估计到2028年，我邦将破费12357吨芳纶纸，2022-2028年CAGR为17.14%；2017年商场范围为1.23亿美元，估计2028年中邦芳纶纸商场范围将抵达5.85亿美元，正在环球商场占比抵达一半，2022-2028年预期CAGR为17.18%。

　　正在芳纶纸创制范畴，因为仅有杜邦等少数企业具备制纸级芳纶纤维产能，目前尚无公然成熟的商场供应，以是芳纶纤维原质料的保证关于芳纶纸创制至闭紧张。杜邦公司此前不妨完毕对环球芳纶纸商场垄断的枢纽成分便是担任了芳纶纤维创制的焦点技巧和枢纽产能，而公司依托控股股东泰和新材的芳纶纤维资源，完毕了安祥牢靠的高品德芳纶纤维来历。2020-2022年泰和新材占公司采购金额比例安祥正在80%把握；别的公司开发了烟台欣亚（逐鹿敌手赣州龙邦的代庖商）行为填补，进一步安祥原料来历。从原质料种别来看，因为创制工艺的必要，采购原料重要席卷浸析纤维和短切纤维两大类，个中对位短切纤维占比上升至9%，浸析纤维占比有所下滑。

　　民士达与泰和新材及其他集团内原质料供应商有分歧的性能定位，属于正在工业链的分歧专业化分工，正在各自立买卖务及一心范畴筹备，同时民士达与相干方存正在上下逛协作闭联，正在工业笔直整合、范围化及研发联动上完毕了较好的集团内协同效应。

　　公司与泰和新材施行的间位短切纤维、间位浸析纤维交往价钱与泰和新材重要原质料间苯二胺、间苯二甲酰氯实践采购价钱及间位芳纶纤维归纳原质料本钱摇动趋向总体仍旧一律。因为近年来间苯二胺等质料价钱完全稳定，公司对种种型的芳纶纤维采购价钱也没有大的摇动，与此同时客户优化、产物售价继续上升，从而鞭策公司盈余技能接连升高。因为签署了相干系列订定，改日公司将接连从泰和新材采购公道订价的原质料，为本钱端完毕保证。

　　公司重要供应商泰和新材制纸级芳纶纤维产能满盈，同时改日产能增进具有肯定保证，不妨餍足公司改日分娩需求。整体产能情景如下：

　　1）间位短切纤维：计划年产能 3400 吨，个中已筑成并进入行使的两条分娩线 吨，计划中的两条共 1800 吨产能分娩线 岁暮前筑成并进入行使。

　　2）间位浸析纤维：计划年产能 3000 吨，个中已筑成并进入行使的一条分娩线 吨，正在维护中的一条年产能 750 吨分娩线 年上半年筑成并进入行使，计划中的两条共 1500 吨产能分娩线 岁暮前筑成并进入行使。

　　3）对位短切纤维：目前年产能约 6000 吨，民士达行使的对位短切纤维系泰和新材分娩的对位芳纶纤维长丝切割后造成，现时产能足够餍足分娩需求。

　　跟着公司产能逐渐开释，改日估计芳纶纸纤维需求也将逐渐上升，而公司目前已与泰和新材签署历久供应订定，泰和新材应许供给的原质料接连上升，短切与浸析纤维2023-2026年应许供应量与估计需求量的比例安祥正在100%把握，酌量到公司其它10-20%的外部原料来历，改日芳纶纤维原料来历有足够确保和冗余空间。

　　从终端客户来看，公司对直接出名客户或终端出名客户的贩卖额2019年占比37%，2021年仍旧擢升到49%，占比相对较高；个中央接供应的出名终端客户有格兰仕、中邦中车、ABB中邦、施耐德、西门子等。各范畴出名客户中，德邦迅斐利公司、嘉兴雅港复合质料有限公司、中航集团属员子公司中航复合质料有限义务公司、瑞士ABB公司个人子公司、格兰仕的供货商新丰杰力电工质料有限公司、法邦施耐德公司的供货商上海誉蓦及上海誉翔、德邦西门子正在邦内的子公司济南西门子变压器有限公司均为公司重要客户，且协作安祥。

　　从客户机闭来看，展示大客户、老客户占比继续升高的特征，呈现出公司产物获得客户承认、供应闭联愈渐安祥的趋向。1）大客户方面，芳纶纸销量正在10吨以上的客户贩卖金额增加显然，2020年度相较2019年度增进24.05%，2021年度相较2020年度增进63.14%，且销量正在10吨以上的客户数目总体也呈增进趋向。2）老客户方面，2019-2022Q3老客户数目离别为126家、150家、158家及132家，相应芳纶纸销量占各期芳纶纸总销量的比例为81.56%、94.32%、91.23%及98.15%，即各期芳纶纸销量重要来历于当期老客户，老客户对公司产物承认度高、黏性强，贩卖具有接连性和安祥性。

　　优质客户和坚韧工业闭联是公司历久筹备的根柢。公司目前直销为主，与焦点客户深度协作、按期签署框架合同，且普及完毕高比例安祥供应。公司重要客户根本为5年以上老客户，通过年度等按期合同框架与重要客户创设了历久安祥的协作闭联；贩卖形式上，将产物直接贩卖给大个人客户，少个人产物通过经销，2019年-2022年直销收入占比庇护正在80%以上；基于安祥协作和较高的产物话语权，公司对焦点客户的配套份额大个人正在50%以上以至独供，且账期以30-60天为主，有利于完毕较好活动周转。

　　跟着客户需求继续伸张，公司接连鞭策现有的3000吨芳纶纸基质料项目维护，同时产能应用率接连擢升。2019年-2022年，民士达产能应用率离别为40.56%、47.75%、62.42%和66.33%，跟着交易量逐渐增进，产物产销量逐渐擢升，产能应用率完全呈上升趋向。2022年芳纶纸产物产销率较低的重要理由为老厂区举办燕徙，为确保交货实时，备货量增进所致。

　　目前，环球芳纶纸创制商重要有五家，离别是美邦杜邦公司、民士达、超美斯、赣州龙邦、时期华先。美邦杜邦公司于二十世纪六十年代率先落成芳纶纤维及其下逛芳纶纸的研发并完毕工业化，引颈了芳纶纸基质料的发扬偏向。历久从此，美邦杜邦公司依赖先发上风正在环球商场处于垄断位置，其芳纶纸产物功能目标高、种类丰厚，盘踞环球芳纶纸商场的重要商场份额。凭据QY Research统计数据显示，2021年美邦杜邦公司芳纶纸销量约占环球商场份额的80%。

　　民士达自2009年创建从此即深耕于芳纶纸范畴完毕邦产取代，打垮了美邦杜邦公司的环球独家垄断，环球商场第二，仅次于美邦杜邦公司，目前产物技巧抵达邦际前辈秤谌，以安祥的产物德地、丰厚的产物型号和优惠的产物价钱获得了较高的声誉和商场位置。

　　目前邦内商场体例展示一超众强，产能完全仍以杜邦为主导，其2020年产能构造占到邦内商场的6成；而民士达、时期华先、超美斯、赣州龙邦均具备千吨级的分娩技能，民士达占比为10%把握。而从供应质地来看，民士达下逛以价钱较高的航空、高铁、电力摆设、汽车电机等范畴为主，而同行较众供应家电等中低端范畴，公司芳纶纸产物相对更为高端、议价技能更强，因此完全处于自立厂商上风位置。

　　民士达对照上逛芳纶相干公司及形似新质料创制商，正在毛利率、增速、研发进入方面均高于均匀秤谌。目前北交所、沪深上市公司均无主买卖务、重要产物与公司好像较高的可比公司，故选用时期新材（时期华先母公司）、凯盛新材、泰和新材、吉林碳谷行为对照。个中时期华先为邦内重要的芳纶纸创制商之一、属于中邦中车编制；凯盛新材、泰和新材均为芳纶相干交易的公司，吉林碳谷为北交所新质料范畴上市公司。

　　民士达坚决自立改进，高度珍惜研发，源委众年蕴蓄堆积和发扬，造成了一系列芳纶纸研发、分娩的焦点技巧，经受的课题项目曾荣获“邦度科技提高二等奖”、“山东省科技提高一等奖”、“中邦专利卓绝奖”、“造就部技巧创造一等奖”等众项名望。

　　公司分娩芳纶纸的焦点技巧重要席卷众重浆料散开技巧、众比例分层复合抄制技巧、超高温热压增塑技巧及外观涂覆等技巧。以上焦点技巧是公司的紧张资产，公司具有从产物研发计划、样品试制、终端验证、范围化分娩的全工业链研发编制，修建了技巧壁垒“护城河”，确保了焦点技巧的行业领先性。

　　正在产物改进方面，民士达从运用范畴角度对芳纶纸产物举办继续改进优化，络续开辟了芳纶云母纸、芳纶蜂窝纸等性能化芳纶纸系列产物。目前，公司产物种类机闭完满，涵盖十余个系列上百种细分规格型号，产物序列对标杜邦公司，继续完毕丰厚化。

　　公司现有技巧重要办理了芳纶纸产物正在分娩进程中的致密性、安祥性题目，而新筑研发核心项宗旨重要研发偏向席卷对现有产物的升级迭代和展开前瞻性技巧查究两个方面，构造耐高温、透气耐水、微导电、低烟低毒等众样化、众性能的高功能芳纶纸，以及蜂窝质料等笔直化工艺延迟，接连锻制技巧和工艺壁垒、完竣产物构造：1）功能升级：如增进产物透气性以便运用于医疗防护范畴，查究低烟低毒纸基质料以办理航空航天范畴安定性题目等。2）新型产物：下逛运用范畴关于芳纶纸的功能提出了更高的央求。如正在电气工程范畴，跟着电压品级的擢升和电力电子发扬对频率的擢升，对带电功课装置的绝缘功能及电断气缘用纸的功能提出了更高的央求；正在航空范畴，跟着火警等成分恫吓飞机摆设和飞翔职员安定的题目越来越受到珍惜，蜂窝芯材用纸产物质料的阻燃功能央求渐渐擢升等等。

　　芳纶纸早期商场运用重要由美邦杜邦公司开辟，并引颈行业发扬。跟着邦内芳纶纸分娩企业技巧秤谌的继续升高，以及对下逛运用理会的继续深化，邦内芳纶纸分娩企业正在相对滞后的范畴正正在补齐短板，且价钱更具上风。行为邦产取代前锋，民士达冲破了芳纶纸基质料正在邦产化制备进程中的纤维散开、湿法成型、高温整饰等“卡脖子”枢纽技巧，完毕了高功能芳纶纸基质料的邦产化大范围制备，产物打垮了美邦杜邦公司众年的邦际垄断，补足了我邦航空航天、轨道交通、新能源、邦防工业等范畴用高功能芳纶纸基质料工业链短板。正在我邦“邦内邦际双轮回”发扬的体例下，我邦创制业的转型升级和新兴工业的加快兴起将拓展芳纶纸及其相干成品的商场发扬，策动邦产芳纶纸的需求增加。

　　产物技巧功能目标上，民士达芳纶纸基质料功能能够与海外出名品牌 Nomex 纸(美邦杜邦公司产物品牌)相媲美，正在产物浸漆后绝缘性及氯元素低含量等目标上已优于海外同类产物，不妨餍足客户需求且具有价钱上风。1）电断气缘范畴，公司芳纶纸产物经呆滞工业电工质料产物德地监视检测核心众次检测,其呆滞功能以及电气功能餍足行业央求，并抵达邦际前辈秤谌，甜头正在于纸基质料外观盛开，与树脂、绝缘漆的成婚性较好，后期加工适宜性强，因此正在浸漆后的呆滞功能和介电强度优于海外产物，绝缘性更好。2）蜂窝芯材运用范畴，用民士达芳纶纸制备的蜂窝芯材仍旧抵达邦际出名飞机创制商的行使央求，仍旧胜利完毕了对美邦杜邦公司产物的个人取代。

　　公司通过鞭策对杜邦的邦产化取代，邦内市占率接连擢升，同时发力出海交易。凭据公司邦内收入以及QY Reasearch测算的邦内商场范围，则2017年邦内市占率约7.6%，2022年则仍旧擢升到12.8%，自立化效力初显。而海外商场杜邦公司仍历久支配话语权，公司戮力于继续追逐和超越，目前境外收入重要来自欧洲、亚洲等区域，境外里收入均呈稳步增加趋向，境外占比正在30%把握，正接连施展本身产物上风，开发海外电气、工业、航空等范畴的客户增量。

　　2、航空&轨交赛道：蜂窝芯材通常行为高端机闭件与内饰质料，改日邦产大飞机、四代战役机及高铁开启焦点增量

　　2.1、新型蜂窝芯材用芳纶纸所有擢升功能，办理邦产芳纶蜂窝阻燃性亏空痛点题目

　　芳纶纸蜂窝芯材具有轻质、高强、高模、机闭安祥性强且具有隔音、隔热、阻燃等甜头，可用于航空器、高铁等的次承力机闭和内饰件等。以航空范畴为例，芳纶复合质料通常运用于飞机20众个枢纽部位，是新颖飞机中体积用量较众的非金属复合质料，不妨低浸飞机质地、完毕性能部件透波、降噪、隔热等性能，是飞机创制进程中必不行少的枢纽质料，正在商用飞机、军机、无人机等飞翔器的机翼、尾翼、整流罩等机闭部件，以及地板、天花板、侧壁、天窗、间隔板等内饰件。凭据机型的分歧，每架飞机行使芳纶纸的量约2吨把握，大型客机、前辈军机的用量平淡较高。

　　相较于现有的蜂窝芯材用芳纶纸，民士达研发新型性能芳纶纸产物的纵向、横向的抗张强度和扯破度更高，做成的蜂窝芯材的平面压缩强度、剪切强度、滚筒剥离强度以及拉拔强度更大，从而使部件的耐受力水准更大，更不妨餍足飞翔器的行使央求，升高安定性。同时新型性能芳纶纸产物的透心胸和吸水率更小，一方面能够节减蜂窝芯材正在分娩进程中碰到的胀泡等题目，另一方面能够更好的担任树脂的浸渍量，有利于升高对蜂窝芯材分娩工艺的适当性，升高加工的精度。

　　邦产大飞机是我邦正正在促进的大邦工程，C919截止2023年1月已有1200架订单，希望复刻邦代高铁的胜利取代途径。从我邦高铁工业“邦产取代途径”来看，以C919为代外的大飞机工业邦产化途径将阐扬为由机体及集成编制到机载摆设再到发起机逐渐取代的发扬途径，机体所需的芳纶纸复合质料将率先完毕所有邦产取代。首架C919大型客机已正在2023年5月胜利开启首航，跟着后续交付订单的增加，将为芳纶纸带来较大的商场空间，也势必会加快芳纶纸正在航空范畴的邦产化取代历程。

　　芳纶纸正在飞机中的运用部位较广，目前民用飞机范畴我邦估计每年破费芳纶纸800-1000吨，改日跟着新机老旧友换及机队范围扩张，将迎来接连增量。凭据中邦商飞《2022-2041年民用飞机商场预测年报》数据，2022-2041年环球现役机队中约75%（赶上15000架）的客机将被取代，交换+新增共计4.2万架以上新机将交付商场，个中单通道喷气客机赶上3万架（C919即为单通道喷气客机），增量空间达6.4万亿美元；中邦的航空公司将汲取个中的9284架新机，商场价钱约1.47万亿美元。

　　目前C919客机已有1200架订单，ARJ21新支线飞机也已进入航路运营且情景精良。据中邦商飞公司副总司理张玉金，C919大飞机将提速扩产抢占商场份额、从所有研制向工业化阶段转型，C919计划改日五年完毕年产能150架。因为C919属于大型客机，单机行使芳纶纸数目较众，遵照单机2吨用量策动；且飞机对芳纶纸的功能央求较为庄苛，行使品类较守旧场景更为高端、且高价的对位芳纶纸占比更高，以是单吨均价也相对较高。由此遵照2023岁首步完毕少量范围分娩，5年内（2023-2027年）完毕150架产能方针策动，届时芳纶纸需求范围将达9302万元。而公司行为邦内最为领先的芳纶纸厂商，技巧上风与产物牢靠性较好，将开始受益于C919等自立创制民用飞机的供应链邦产化历程。

　　针对航天范畴，民士达还研发出新型阻燃蜂窝芯材用芳纶纸，办理了邦产芳纶蜂窝质料阻燃功能亏空的题目，改日希望完毕高比例邦产民用大飞机配套。火警是一种对飞机摧残性极大的事件，因为飞机机舱密闭且狭窄，一朝激励火警，机舱内温度会急迅升高，舱内气体也会急迅膨胀，极易变成飞机空中瓦解，乃至爆炸。为确保飞机及驾乘职员的安定，分娩飞机务必采用耐高温且具有阻燃特征的质料，而热开释速度和放热总量是评议质料阻燃功能的枢纽目标，但之前的邦产蜂窝芯材用芳纶纸的目标难以餍足航空航天范畴的央求。针对目前蜂窝芯材用芳纶纸正在火场中热开释速度及放热总量高，不行餍足飞机阻燃需求的技巧困难，民士达编制阐述了蜂窝芯材用芳纶纸正在火场影响下的热降解、阻燃功能等热活动机理，针对阻燃型黏结纤维的抄制特征，采用众比例超低浓分层抄制技巧和微真空超高温热压增塑等技巧，开辟出耐高温阻燃飞机用芳纶蜂窝纸。民士竣工功制备出的新型阻燃蜂窝芯材用芳纶纸，最大热开释速度PkHRR≤50kW/m2，放热总量HR(2min) ≤2.7MJ/m2，其功能目标优于美联航OSU测试圭臬的PkHRR≤60kW/ m2、总热量HR(2min) ≤3.0kW/ m2，芳纶纸先河燃烧放热的时辰也从50s滞后到80s，有用低浸了火警事件对飞机的损害，最大水准扞卫驾乘职员的人身安定，从而餍足航空航天范畴的高安定需求。

　　2.3、邦产军机：歼20等新一代战役机将发扬为空中气力焦点，带来需求增量

　　邦产军机范畴，跟着邦内军机数目由2014年的2859架擢升到2022年的3284架，我邦目前军机每年消费芳纶纸数目已抵达300-400吨，重要用作高强度、轻量化的机闭质料。而正在军机组成中，战役机正在盘踞紧张位置，2022年我邦战役机达1570架，数目占比48%。战役机是用于捞取制空权的焦点军械装置，最前辈的航空技巧日常都开始用于战役机，能够说战役机的技巧代外着航空科技发扬的前沿，至今技巧已发扬至第四代，代际升级和装置数目擢升将从两个层面策动供应链的需求增量，战役机估计成为芳纶纸正在军工范畴消费主力。

　　战役机遵照守旧美式圭臬可分为四代。目前最前辈的第四代战机正在“先敌展现、先敌交战、先敌摧毁”的空战理念指引下，先河夸大隐身性、超音速巡航、超机动性麻利性、疆场态势感知技能的“4S 技能”，作战格式也转折为超视距攻击、编制作战为主。目前环球四代机装置的主力是美邦的F22和F35，我邦也正正在这一范畴接连追逐。

　　从数目来看，我邦战役机数目与寰宇强邦比拟仍有肯定差异；跟着维护一流部队方针接连促进，改日战役机装置数目希望完毕大幅擢升。凭据《World Air Forces 2023》数据，截止2022岁暮，我邦具有种种战役机1570架，排名寰宇第二，与第一名美邦的2757架差异较大，仅为其战役机数目的57%。从战役机形式来看，环球数目前十战役机中以美、俄型号为主，美邦有F-16、F-15、F-18、F-35、F-5五类型号上榜；俄罗斯有苏-27/30/34/35、米格-29、苏-25三类型号上榜；我邦仅歼-7进入前十，排名第9。

　　从质地来看，我邦现役战役机与寰宇强邦比拟存正在代际差异，我邦四代机需求有较大缺口。分歧代际之间战役机作战功能分歧较大，正在2006年的“北方芒刃”军演中，四代机F-22以“144:0”的战绩横扫三代机。凭据《World Air Forces 2023》数据，现时我邦二代机占比仍有51%，四代机占比仅1%，四代机歼-20数目仅为19架，美邦对标机型F-35及F-22数目离别为316架及177架、已统统列装第三、四代战役机。酌量到现时邦际局面及我邦邦防压力，我邦战役机老旧机型占对照大，换代升级空间壮阔。

　　战役机固然体积较民用飞机更小，但更庄苛的功能圭臬央求更高的安定冗余和质料强度，以是芳纶纸单机需求同样较高。假设2035年我邦新颖化部队维护方针完毕之际，战役机抵达2022年美军同级数目（2757台）且二代机被齐全交换、四代机占比达25%；而单机芳纶纸用量跟着四代机的加快列装，由2吨擢升至2.5吨。由此估算2023-2035年军机完全芳纶纸需求将达7700吨，商场范围正在2030年超2.1亿元。别的，我邦十四五计划指出要“坚决自立可控、安定高效”等计划，正在2027年完毕筑军百年搏斗方针，以是估计军机数目和质地擢升的同时，焦点原质料和零部件的自立化也是紧张方针，而目前芳纶纸范畴民士达正在技巧等层面仅次于外资企业杜邦，以是希望成为业内最大受益者、完毕军机范畴较高市占率。

　　2.4、高铁：邦内动车接连增加，芳纶蜂窝机闭交换铝蜂窝+电气装置新品排泄驱动收入擢升

　　芳纶蜂窝夹层质料是由芳纶蜂窝芯与双面复合质料蒙皮粘接而成，机闭具备阻燃、质轻、高强度、高弯曲刚度等特征，海外上世纪率先正在轨道车辆长进行运用，重要运用正在侧墙、顶板、裙板等内饰等非承力部件以及地板、车身等承力部件，目前邦产高速列车也先河逐渐普及行使。凭据《轨道车辆车体新质料运用及发扬查究》，如德邦Transrapid 磁悬浮列车的天花板和地板等便采用杜邦的 Nomex 芳纶蜂窝夹层质料机闭，确保磁悬浮列车对车体的阻燃及重量央求；法邦 TGV 高速列车、美邦海湾高速列车 BART 的边墙、天花板和行李架等内部机闭件，欧洲地道旅逛车内饰件也均采用芳纶蜂窝夹层质料行为其内部机闭件。正在邦内，轨道车辆芳纶蜂窝夹层质料的运用时辰较晚，目前铝蜂窝行使比例较众，但仍旧先河了初阶交换排泄。2015 年韩邦与中邦协作计划分娩的协和号 CRH5 高速列车以 ETR-500 为原型，采用Nomex 芳纶蜂窝夹层质料计划和创制动车的侧板、行李架、隔板和壁柜；其它，邦内跨座式列车裙板、250 km/h动车组中顶都先河批量运用芳纶蜂窝夹层质料。估计改日邦内动车将接连增进枢纽机闭部件的芳纶蜂窝行使。

　　目前邦内350 km/h及以下的动车重要采用圭臬铝蜂窝夹芯板，而凭据《高速列车地板用蜂窝夹芯机闭复合质料隔声功能》查究，行使芳纶蜂窝芯可完毕较好功能上风，如隔声功能擢升、重要力学功能擢升等，且能完毕30%把握减重，改日将接连取代圭臬铝蜂窝，成为再起号等高速列车新一代隔音地板等机闭件的重要质料。

　　跟着我邦接连展开高速铁道维护，我邦高铁买卖里程及动车组数目接连增加、正在寰宇铁道买卖里程及列车总量中的占比都继续擢升。改日高铁是餍足邦民出行需求的必定发扬偏向，估计占比将接连擢升，特别以再起号为代外的高功能邦产动车组估计运营量将较疾增加，其高运转速率下对机闭强度、轻量化的需求使得芳纶纸蜂窝将成为最好抉择，带来较大增量。

　　跟着邦内450km/h高速动车继续进入运营，动车完全对机闭质料继续擢升圭臬，芳纶纸估计需求接连增进。基于列车芳纶纸蜂窝4.5kg/平方米的密度，酌量到再起号等高速列车单节长度平淡正在20米以上、宽和高正在3米以上，估算行使面积不低于100平方米，故估计单节列车车厢机闭质料行使芳纶纸蜂窝为0.5吨把握。芳纶纸蜂窝目前重要正在再起号等高速列车上用作机闭芯材，而再起号2022年正在动车占比约23%，改日几年占比将逐渐擢升。受益于350km列车的继续增进以及450km时速列车逐渐进入运营，芳纶纸蜂窝估计正在动车的运用比例由2022年不到10%擢升到2025年的16%以上；别的动车芳纶蜂窝的存量交换率测度为每年3%。最终测算商场需求范围由2022年不到400吨擢升到2025年982吨秤谌，复合增速达35%。

　　牵引电机和牵引变压器行为现时电力机车的动力焦点，其运转的安定牢靠是闭乎总共铁道运输的紧张成分。但因为电力机车正在运转进程中会众次启停以及频仍加减速，容易导致牵引电机和牵引变压器时常呈现部分过载的题目。其它受到车辆空间和重量的范围，迫使牵引电机和牵引变压器向大功率、轻量化偏向发扬，这对电机、变压器内部绝缘质料的耐电晕、耐高温、呆滞强度都提出了更高的央求。

　　针对上述题目，民士达将云母片耐高温、绝缘、耐电晕的优异特征与芳纶纤维相联络，通过新颖湿法成形技巧、经高温整饰制得芳纶云母纸质料，办理了电力机车运转进程中的牵引电机和牵引变压器部分过载题目，该研发效果于2022年5月23日经中邦轻工业说合会判定为邦际领先秤谌。该质料采用有机与无机相联络的理念，由芳纶纤维供给呆滞强度，云母片供给耐高温和耐电晕功能，使得牵引电机和变压器正在频仍过载的情景下依然仍旧内部绝缘编制牢固事情，从而确保电力机车的运转安定。云母片是一种无机高结晶质料，具有外观惰性强，脆性大，正在水中难散开等题目。正在研制进程中民士达冲破了有机芳纶纤维与无机云母片界面联络差、复合质料呆滞功能差等枢纽题目，采用众重浆料散开技巧、众比例分层复合抄制技巧等，打通了芳纶云母纸质料制备的整套工艺流程，胜利分娩出高功能耐电晕芳纶云母纸质料并完毕了工业化分娩。

　　从需求来看，我邦高速铁道、都邑轨道交通等是近年来增速最疾的交通范畴之一。以都邑轨交为例，据前瞻产研数据，都邑轨道交通运营线%以上，改日将接连策动芳纶纸正在其电气摆设运用增加；而高铁运营的动车组数目也稳步上升。2022年受疫情影响，动车增速放缓，估计改日几年或将回到此前5%-10%行业增速，叠加老旧电机、变压器交换需求，从而策动电断气缘用芳纶纸需求接连擢升。

　　3、新能源赛道：基于守旧变压器及电机绝缘成熟运用，横向拓展新能源发电与汽车电机第二弧线、根本盘：公司深耕轨道交通、电力范畴，芳纶纸通常用于变压器和电机

　　正在变压器成型件上的运用席卷：导线绕包，层间绝缘和上下压之间绝缘，端绝缘，铁芯内筒绝缘，相间绝缘，引线和出面绝缘，套管绝缘，幅向、轴向垫块和撑条等。体例上，目前环球变压器商场可分为三大梯队，个中ABB、AREVA、西门子等欧美企业盘踞最高端商场；而邦内厂商中特变电工等处于第二梯队，其他厂商以中低端为主。目前公司配套体例优异，重要电气范畴客户

　　涵盖了瑞士ABB公司、德邦西门子公司等变压器商场顶级厂商，运用产物定位较为高端从而带来较高价钱量上风。2022前三季度这两家客户正在营收占比离别为4.1%、2.9%（直销及经销合计；无2022终年披露数据），属于公司焦点客户之一。近年来，跟着邦内用电需求的继续增进，以及众项电力维护项目（如智能电网）的肆意促进，环球电力变压器商场发扬势头精良。

　　凭据中商工业查究院数据，2016-2020年我邦变压器产量由16.54亿千伏安增至17.64亿千伏安，年均复合增加率为1.62%。改日几年，我邦电力变压器商场将展示出阶段性新的增加趋向，估计寰宇变压器产量将仍旧肯定增加趋向，2026年我邦变压器产量范围将冲破20亿千伏安。因为技巧特征分歧，干式变压器对绝缘质料需求更高，因此对芳纶纸的用量相对湿式变压器更众，其增加对芳纶纸运用起到更大策动影响。

　　凭据前瞻经济查究院预测数据，中邦干式变压器商场范围从2020年的402亿元估计增加至2021年的432亿元，同比增加7.7%；干式变压器贩卖收入估计将以年复合增加率4.6%增加至2026年的567亿元。从终端需求来看，火电是现时电力商场重要的供应方式，而水电潜正在增加空间较大。

　　凭据能源局数据，2016-2021年时刻，中邦火电发电装机容量呈安祥增加趋向，2021年中邦火电发电装机容量12.97亿千瓦，同比增4.7%。凭据邦际水电协会数据，2020年环球水电总装机容量为1330GW，较前一年增进了21GW，同比增加1.6%，个中有切近三分之二增加来历于中邦，新增装机容量为13.8GW。估计改日几年，我邦水力、火力发电商场将会持续仍旧稳定增加趋向。

　　水力发电机、火力发电机等发电机以及高铁牵引电机、汽车雨刷马达等电动机均会用到公司的芳纶纸，整体运用部位席卷：槽绝缘，楔块、中部和顶部撑条，相绝缘，导线绕包，绕包线圈，极片和线圈支架，交叉管及端盖，整流子V形环，套管，引线绝缘等。从商场范围来看，凭据QY Research数据，2019年我邦电机商场范围达344亿美元，估计2026年将增加至617亿美元，将策动芳纶纸运用擢升。

　　3.2、风电：碳中和后台下增加潜力较好，绝缘需求更高的海优势电是重要发扬偏向

　　凭据《寰宇能源蓝皮书：寰宇能源发扬呈报（2022）》，截至2021岁暮我邦风电装机容量冲破3亿千瓦，海优势电装机容量跃居寰宇第一。凭据GWEC（Global Wind Energy Council）数据，估计2022-2026年，环球风能年均复合增加率为6.6%，跟着装机容量的继续增进，芳纶纸的需求量也会有相应的增加。个中，海优势电是重要增量：因海优势力资源丰厚且风源安祥，将风电场从陆地向海上发扬正在环球仍旧成为一种新趋向。芳纶纸具有耐盐雾、湿润、上下温等杰出特征，对风力发电面对的庞杂众变的行使情况具有精良的适当性，是风力发电特别是海优势力发电的首选绝缘质料。

　　风力发电配套的变压器、电抗器等电气摆设也可行使芳纶纸行为绝缘质料。跟着“十四五”时刻我邦相干沿海省份海优势电发扬计谋的出台和补贴接济，海优势电将成为改日风力发电新的发扬偏向，估计改日海优势电占比将急迅擢升，2022-2031完毕装机量CAGR+22%，较陆优势电增速更疾。

　　遵照风力发电风机均匀行使芳纶纸的量10kg/MW策动，2022-2031年环球新增海优势力发电对芳纶纸的需求总量超3000吨，2031年估计达549吨；而陆优势电因为行使芳纶复合质料较众，单MW用量按海上的40%策动，2031年估计达460吨。

　　新能源汽车充电速率的擢升题目使得驱动电机必要承载更高的电压，而高电压导致的部分放电使电机对绝缘质料提出了更高的央求。芳纶纸因为具备优异的呆滞功能、电气功能、热安祥性、化学安祥性以及耐候性，能够餍足电机正在分娩、运转进程中或许碰到的高温、低温、振动、摩擦、干燥、湿润以及盐雾等庞杂情况，同时又能够与树脂、ATF冷却油等兼容，时常被用作电机的槽绝缘、槽楔、层间绝缘、相间绝缘等枢纽部位的绝缘质料。新能源汽车引入芳纶纸的运用，既能够低浸绝缘质料的厚度，升高电机槽满率，擢升电机的功率，还能够升高电机的抗过载技能，餍足汽车短时加快和最大爬坡央求。现有芳纶纸产物的外观强度偏低，当新能源汽车电机的槽满率较大时，容易呈现外观起毛的题目，这些毛屑残留正在新能源汽车电机中会对总共编制发作肯定的污染，

　　。公司募投项目所涉及新研发的新能源汽车电机用芳纶纸产物，其外观强度大，纤维之间的联络愈加致密，愈加耐摩擦起毛，能够确保新能源汽车电机编制的洁白度，节减因纤维毛屑带来的安定隐患。同时产物的挺度更高，正在插槽的进程中更禁止易爆发折弯等题目，对分歧型号的电机的分娩工艺适当性更高，正在节减不良质料的转换次数的同时升高分娩成果。别的，耐压强度也更高，能够餍足因新能源汽车电机电压擢升带来的对绝缘质料功能升高的央求。纯电动汽车电机功率、数目高于混动，是绝缘用芳纶纸的重要运用场景，估计2022-2025年我邦纯电销量将由535万台擢升至959万台。目前我邦稳居环球第一大新能源汽车商场，2022年纯电动汽车（乘用车+商用车）销量535万辆，增加85%；插电式混动汽车销量152万辆，增加151%。排泄率方面，2022年我邦新能源汽车商场排泄率达26%，较上年上升12%，估计2025年邦内新能源车将完毕43%以上排泄率，

　　跟着新能源车销量增加及功能继续擢升，行使电机数目、电压和单机功率也将接连擢升，安定性需求将继续升高，估计2025年我邦新能源汽车电机行使芳纶纸消费量将抵达2793吨。

　　并以驱动电机与新能源汽车的比例为1:1策动，估计到2025年我邦电动汽车用电机行使芳纶纸消费量将抵达2793吨/年，3年CAGR达34%。4、盈余预测与投资发起

　　蜂窝芯材用芳纶纸以及新能源汽车电机用芳纶纸，相较于现有产物，新型性能芳纶纸产物定位于高增速的航空、新能源等商场，且技巧目标更前辈、将供应优质客户，预期完毕较好增量，开发公司发扬“第二弧线”。个中“新型性能纸基质料工业化项目”项目安放维护期为27个月，筑成后估计新增芳纶纸产能1500吨/年， T+3年(2025年)即可达产60%， T+5年(2027年)先河产能齐全开释，为需求增加供给足够的产能确保。

　　正在环球及我邦芳纶纸行业商场急迅增加趋向下，跟着本次新型性能纸基质料工业化项目顺手践诺，估计民士达产量将接连扩张，以2021 年为测算根柢至 2028 年产量复合增加率为15.71%；遵照公司2022年以前的100%把握高产销率，预期新产能能够获得有用消化。

　　民士达行为“邦度级创制业单项冠军树模企业”、邦度级专精特新“小伟人”企业，历久深耕芳纶纸及其衍生品，芳纶纸产物环球商场占据率第二、仅次于美邦杜邦公司，2022年邦内市占率约为12.8%。公司产物受益于航空航天、轨道交通、新能源车、邦防军工、风电等前辈创制范畴的发扬，并配套头部客户完毕高价钱量；改日基于公司较强技巧及品牌上风，希望进一步升高其行业市占率。咱们估计公司2023-2025 年的归母净利润离别为 0.77/0.98/1.25亿元，对应 EPS 离别为0.52/0.67/0.86元/股，对该当前股价的 PE 离别为26.1/20.5/15.9倍，看好公司工业链的坚韧位置，初次掩盖赐与“增持”评级。

　　开源北交所查究团队一心北交所，新三板，科技新工业查究，络续众年取得新产业最佳阐述师、水晶球奖最佳新三板北交所查究、金牛奖和第一财经最佳阐述师等名望。